Vis artikeloversigt
Markedskommentar fra www.spekulant.dk - uge 43
af Stump (29/10/2001 @ 07.26)
Markedskommentar fra www.spekulant.dk, uge 43 - af Lars Hansen
Ugens markedskommentar er meget lang (selv for mig), da jeg gerne har villet skrive en del generelle ting om mine markedsforventninger, samt give et begrundet forslag til overordnet investeringsstrategi for resten af bearmarkedet.
Markedskommentaren starter dog med de mere aktuelle ting, og den læser, som er i tidsnød, kan evt. gemme den generelle del af kommentaren til senere brug. I 2. halvdel af markedskommentaren er der dog aktuelle aktieanbefalinger, som jeg opfordrer til, at man også læser med det samme.
Venlig hilsen Stump/Lars Hansen
Kommentarer til markedsudvikling
Jeg skrev i sidste uge, at der var alvorlige tegn på udmattelse af aktierallyet, fordi det amerikanske marked, og herunder især Nasdaq, var udsat for et alvorligt break onsdag i sidste uge (også kaldet intraday vending). OK, det var måske lidt for hurtigt, at jeg lagde rallyet i graven. Allerede mandag viste det amerikanske marked således igen stor styrke, med stigninger på ca. 2 % i alle 3 hovedindeks.
Og torsdag var den så gal igen på det amerikanske marked. Der var kommet et væld af dårlige økonomiske nyheder, og markedet åbnede med et gap nedad, d.v.s. lavere end forrige dags handelsinterval. Dette gap udløste imidlertid ikke noget krak i markedet, og det var jo et godt tegn, så efter nogle timer begyndte kurserne at stige, hvilket hen imod aften udviklede sig til endnu en spektakulær købspanik, hvor Nasdaq smeltede op med over 2 % og det brede marked lidt mindre. Og igen var det primært TMT- og biotaktier, som drønede op, medens resten af markedet lå mere eller mindre dødt hen.
Angsten for ikke at komme med på en evt. længere optur, eller for at blive klemt som shortsælger, fik altså endnu engang overtaget i forhold til angsten for at tabe penge under et fortsat bearmarked. Det lykkedes endda for Nasdaq at bryde igennem den hidtil højeste kurs for de sidste 5 uger, og fredag gjorde det brede amerikanske marked lige akkurat det samme. Alle gæt på, hvornår rallyet ender, er dermed aflyst, og vi skal tilbage til tegnebordet igen. Måske endte det fredag (Nasdaq viste nogen svaghed), måske ender det om en uge, måske om 14 dage. Det er ikke til at sige.
Overordnet set er det brede amerikanske marked imidlertid kun steget ca. 1 % i forhold til den top, som blev sat for ca. 14 dage siden. Hvis mange af os har fornemmelsen af, at vi fortsat er i et rally, så må det derfor mest af alt skyldes den meget store volatilitet i markedet, hvor enkeltaktier fortsat med jævne mellemrum springer opad. Overordnet set steg aktierne kun de første 3 uger af rallyet, og langt det meste af stigningen kom på 4 børsdage indenfor de første 2 uger. Var man ikke med her, har man ikke fået meget ud af det, medmindre man har været heldig eller dygtig at vælge de rigtige aktier, d.v.s. dem, som havde et efterslæb . Mine egne anbefalinger de sidste 3 uger har da også koncentreret sig om dette emne.
Kigger man på kursgraferne i et lidt længere perspektiv (6-12 måneder), så må man sige, at vi nu er ved at være meget tæt på loftet i de respektive bearkanaler, så med mindre markedet virkelig er ved at skifte til en langsigtet optrend, så bliver det altså svært at komme ret meget højere. DOW er f.eks. overordnet set faldet fra 10500 til 7900 intraday siden august, men har nu reboundet helt op til 9600. Det er en retracement på hele 65 %, hvilket ud fra teorierne i teknisk analyse er mere end rigeligt til at retfærdiggøre , at den primære nedtrend kan genoptages.
De daglige kursspænd på det amerikanske marked kan man i øvrigt have megen fornøjelse af selv at studere, da de siger meget mere om markedets action end grafer, der blot viser lukkekursen. Man kan f.eks. klikke sig ind på www.bigcharts.com, og åbne en kursgraf for en periode på f.eks. en måned under menupunktet major market indices .
Det japanske marked havde ikke meget mere end et skuldertræk tilovers for den amerikanske action om torsdagen og faldt faktisk lidt tilbage fredag. Også Nikkei formådede dog at sætte en ny kursrekord for rallyet tidligere på ugen.
Europa lod sig til gengæld imponere, og blandt andet det danske KFX sprang opad med 2,75 % fredag, hvorved det lige netop lykkedes for indekset at lukke over 50 dages glidende gennemsnit (MA50). Det er første gang, det er sket under rallyet. Festen i KFX var især trukket af AP Møller, som nu dermed også har indhentet det meste af sit tab siden august måned. Overordnet set har imidlertid hverken det danske, svenske eller engelske marked formået at tage de highs ud, som blev dannet for 1-3 uger siden. Det har til gengæld til tyske og franske marked, som da også havde en del at indhente, da de blev uforholdsmæssigt hårdt ramt af udsalg i september.
Ifølge en kommentar på Prudentbear.com i sidste uge handlede S&P 500 indekset på det tidspunkt til en P/E værdi over 30, hvorimod det tyske DAX handlede til 17,5. Og det, som han skrev in a currency that is appreciating against the dollar and an economy that, while certainly not doing great, isn‘t facing the dubble headwinds of the greatest finansial bubble in history AND a global recession.
Der er derfor ingen tvivl om, at de relative bargains på aktiemarkedet nu er at finde andetsteds end i USA. F.eks. på det tyske marked, som, relativt set, er blevet urimeligt hårdt ramt af udsalg i forhold til USA (og Danmark). Jeg forventer i lyset af ovenstående, at det amerikanske marked vil underperforme andre markeder i de kommende kvartaler. Om Danmark også vil underperforme afhænger nok især af, om internationale investorer vil blive ved med at søge tilflugt i de store sikre danske aktier, herunder især Novo og Danske Bank.
Årsagen til det amerikanske markeds relativt flotte performance de sidste 13 måneder, relativt til resten af Verdens aktiemarkeder, er mig i øvrigt lidt af en gåde i betragtning af, at den økonomiske nedtur - og dermed aktienedturen - jo udspringer primært af problemer i den amerikanske økonomi. Men måske skyldes det simpelthen amerikanernes særlige nationale evne til at bevare en ukuelig optimisme samt en klippefast tro på deres eget og fremtidens store potentiale? Hvem ved.
Det spiller dog givetvis også ind, at myndighederne og andre autoriteter i USA har gjort utroligt meget for at give aktiemarkedet kunstigt åndedræt, dels ved at forsøge at tale det op, dels ved de betydelige initiativer, som faktisk er taget, i form af rentesænkninger og åbning af statskassen. Som kontrast har Europa og ECB jo ført en nærmest laisse faire politik, og har ladet luften gå ud af aktieboblen uden at have meget andet end et skuldertræk til overs for fænomenet.
Retfærdigvis skal det dog siges, at arbejdsløsheden i EU frem til august måned faktisk var FALDENDE, i stærk kontrast til USA, så de voldsomme beskyldninger mod ECB for at være håbløst bagefter kurven er måske lidt overgearede og ensidigt fokuserede på aktiekursernes udvikling. Faktisk kan man vel også argumentere for, at det er en fordel at gemme noget af ammunitionen til økonomien rent faktisk er i krise, og til aktiemarkedet i det mindste er faldet tilbage til en nogenlunde normal valuering. Hvilket altså er tilfældet i Europa nu, men fortsat ikke i USA.
Til gengæld må man sige, at det vil være rimeligt, om ECB begynder at sænke renten mere aggressivt NU, idet der p.t. er kraftige tegn på nedgang i såvel økonomien som inflationen i Europa. Således faldt den tyske inflation i september til 2,0 % på årsbasis, men på månedsbasis var tallet 0,3 %. Den inflation, som fortsat ses i årstallene, stammer altså altovervejende fra inflation, som vi havde for 6-12 måneder siden. Pengemængden, M3, steg dog overraskende meget i september, og da ECB - i modsætning til FED siden 1987 - er en traditionel nationalbank, som også mener at dette tal er relevant at styre efter, har ECB altså fortsat argumenter for ikke at sætte renten mere ned.
I betragtning af situationens potentielle alvor stiller jeg mig dog alligevel noget uforstående overfor, at ECB heller ikke i dag, torsdag d. 25/10, fandt nogen anledning til at sænke renten, og en betydelig kritik af banken i den anledning synes at være fuldt berettiget.
Men der er sandsynligvis gået politik i den, og så har det været vigtigt for banken at demonstrere, at man er uafhængig af politikerne. Hele konstruktionen bag ØMU’en virker i øvrigt, set i lyset af ovenstående, som noget skrøbelig og fuldstændig ude af stand til at håndtere en anden økonomisk situation end den, man havde i tankerne, da man blev enige om projektet.
Selvom jeg i sin tid stemte ja ved folkeafstemningen, så skal vi i lyset af dette måske ikke være så kede af, at vi i DK formelt har bevaret muligheden for at skifte mening og slå ind på en anden økonomisk vej end den, som er udstukket i ØMU’en. Det virker nemlig ikke længere helt urealistisk for mig, at noget sådant faktisk kunne gå hen og blive hensigtsmæssigt, hvis tingene udvikler sig alt for skævt i de kommende år.
Et yderligere signal om, at markedet nærmer sig en top, kommer fra de undersøgelser af bulls/bears, som gennemføres i USA. Her viser den ene undersøgelse nu, at 61 % af de private investorer er bulls , hvorimod kun 21 % er bears . Dette er en lige så høj bulls % som den vi havde i maj, hvor markedet toppede. Den anden undersøgelse er knap så slem , men har dog fortsat flere bulls end bears. Et andet mål er put/call ratioen, som er et udtryk for, hvor mange, som ønsker at spekulere i stigende henholdsvis faldende kurser på kort sigt. Dette tal har de sidste uger overvejende ligget under 0,5, som udtryk for at langt flere forventer stigninger på kort sigt end det modsatte.
Ovenstående er temmelig bearish signaler, idet aktier naturligvis kun stiger kortsigtet i perioder, hvor stemningen ÆNDRER SIG i positiv retning, således at der er flere købere end sælgere. Og når stemningen allerede er meget positiv og ubekymret, så kan det jo være noget vanskeligt at fremkalde et yderligere stemningsskift i positiv retning. Og da især, hvis virkeligheden faktisk ser temmelig grum ud, som den gør det p.t. Bunden af et bearmarked er således altid karakteriseret af en meget negativ stemning, hvilket vi endnu ikke rigtig har haft, i hvert fald ikke mere end nogle få uger ad gangen.
Som jeg læste en børsmægler skrive i en form for wake up call til sine kolleger: Først når man kan købe IBM til 20 $ og STADIG være bange for, at man måske kunne tabe penge på den, kan vi med sindsro sige til vores kunder, at bunden er nær, og at der er udsigt til fremgang herfra P.t. handler IBM til 110 $, og det eneste, folk er bekymrede for, er, om de når at komme med på det næste rally…
Kommentarer til den økonomiske situation
De seneste økonomiske nøgletal fra USA kan bestemt ikke begrunde den store optimisme, som mange investorer nu føler. Således er der i september sket et brutalt fald på 8 % i ordrerne på varige forbrugsgoder samt en nedgang på 11 % i salget af boliger, der dog var usædvanlig højt i august. Bilsalget falder også, og er nu tilbage på niveauet før boblen i 1999-2000. Endelig stiger initial jobless claims fortsat, og 4-ugers glidende gennemsnit satte dermed en ny rekord for bevægelsen. Michigan Universitets forbrugertillid viste en minimal stigning i forhold til september, men dette skal ses i forhold til, at tallet gik i frit fald fra august til september.
Forbrugertilliden er en ekstremt vigtig indikator, idet privatforbruget driver ca. 2/3 af den amerikanske økonomi. Historisk set har der været en høj grad af sammenhæng imellem forbrugertilliden og aktiekurserne, med forbrugertilliden som leading indicator , d.v.s. hvor forbrugertilliden går hen, der følger aktiemarkedet snart efter.
En graf over forbrugertilliden og sammenhængen til aktiekurserne kan ses i Saxo Banks seneste markedskommentar. Hvis forbrugertilliden var en aktie, så ville jeg nok sige, at udviklingen ser meget kritisk ud fra et rent teknisk synspunkt. Den minder lidt om kursudviklingen i Simcorp...
De ledende indikatorer i USA faldt i september med 0,5 %, mod et revideret fald på 0,1 % i august. Faldet var ventet i markedet, men derfor er det naturligvis ikke noget signal om, at den amerikanske økonomi er i god form.....
FED’s såkaldte Beige Book, hvor man beskriver økonomien, tegner heller ikke noget lyst billede. Tværtimod er man ærlige nok til at skrive, at man ikke ved, hvornår økonomien vender, og at de hidtidige rentesænkninger derfor IKKE har været nok til at få gang i hjulene igen.
I Europa er det prestigefyldte tyske IFO indeks lige faldet til det laveste niveau siden 1993, og der var tale om det kraftigste måned-måned fald i 40 år. Igen må man sige, at var IFO indekset en aktie, så ser udviklingen meget kritisk ud fra et teknisk synspunkt.
Den meget skarpe nedgang i inflationen i Tyskland og resten af Europa (mere end ½ % fald på 3 måneder) er bestemt heller ikke noget tegn på snarlig vækst tværtimod - og den tyske regering har da også lige reduceret sine vækstskøn for både 2001 og 2002 ret voldsomt. I England var væksten dog fortsat fin i 3. kvartal, så mindre lyspunkter kan man da godt finde, hvis man leder længe nok.
Japan udgør naturligvis, som sædvanligt, et helt særligt problem. Denne økonomi er allerede ramt af både recession og deflation (faldende priser), og i betragtning af, at renten allerede er 0 % og at den japanske stat har den største gæld af alle stater i Verden som % af BNP, så er der realistisk set ikke meget mere, som kan gøres i Japan for at fremme efterspørgslen. Bortset måske fra at starte seddelpressen og dermed lade en periode med hyperinflation annullere al den gæld, som mange virksomheder alligevel aldrig har en chance for at betale tilbage.
Men det vil den uafhængige Bank of Japan indtil videre ikke være med til.
Omfanget af dårlige lån i de japanske banker anslås i øvrigt til ca. 10.000-14.000 milliarder danske kroner, altså omkring 10 gange det danske bruttonationalprodukt. Japansk økonomi er derfor fortsat en katastrofe, som bare venter på at indtræffe for alvor.
I relation til den nu 11-årige japanske krise, læste jeg en interessant artikel om depressioner. I princippet er begrebet noget pjat, for depression betyder hverken mere eller mindre end recession, d.v.s. en periode med negativ vækst i økonomien. Anyway, disse forfattere definerede en depression som en periode, hvor væksten i en økonomi ligger mere end 20 % under den potentielle vækst, som vurderes udfra den langsigtede trend i landet. En sådan periode har hovedparten af den vestlige verden ikke haft siden 1930´erne, hvor BNP faldt med chokerende 50 % i USA og en række andre lande. Siden 2. Verdenskrig har man imidlertid haft depressioner i lande som Mexico, Brasilien og - såmænd - New Zealand. De er altså ikke alene et fortidigt fænomen eller et fænomen, som kun kan ramle uudviklede økonomier....
Interessant nok har Japan ENDNU ikke haft en depression efter denne definition, idet væksttabet kun er på 12 %. Og det passer jo også meget godt med, at ledigheden i Japan fortsat kun er på 5 %, hvor den i 30’ernes USA nåede op på næsten 20 %. Mit gæt er, at de voldsomme pengepolitiske og finanspolitiske tiltag i Japan ikke har formået andet end at UDSKYDE problemerne, og jeg ser det som overvældende sandsynligt, at Japan nu er på vej ind i en rigtig depression, altså en langt værre tilbagegang end de 3 milde recessioner, Japan har haft hidtil i 1990’erne. For problemerne med dårlige lån og urentable virksomheder i Japan er jo ikke blevet løst men blot fejet ind under gulvtæppet de sidste 11 år.
En økonomiske tænketank på 10 af de dygtigste japanske økonomer siger da også nu, at de ser Japan i recession mindst 2 år frem i tiden, og Japan, som er Verdens 2. største økonomi, må således forventes at yde et betydeligt negativt bidrag til at forværre den verdensøkonomisk krise, som er blevet udløst af den bristede boble i den amerikanske økonomi.
Kommentarer til andre markeder end aktiemarkedet
I princippet burde aktiemarkedet jo være en form for strømpil i forhold til, hvor økonomien bevæger sig hen, og de sidste 5 ugers stigninger er derfor et budskab fra aktiemarkedet om, at vi om ca. 6 måneder vil se ny fremgang i økonomien, som især vil komme tele- og teknologiselskaberne til gode (det er primært disse aktier, som er steget voldsomt). Det kan derfor være interessant at se på, om dette budskab bakkes op af udviklingen på andre markeder, der ligesom aktiemarkedet er styret af deltagernes forventninger til fremtiden.
Hvis obligationsmarkedet, ligesom aktiemarkedet, mente at væksten vil springe igang om ca. 6 måneder, så burde vi nu se en stejling af rentekurven i form af faldende kurser (stigende renter) på obligationer med lang løbetid, idet markedet da ville indprise højere renter fra centralbankerne samt højere inflation allerede næste år i sine forventninger. Og det var faktisk netop, hvad vi så i april-maj måned, hvor de lange obligationer faldt en del tilbage, primært som følge af inflationsangst, samtidig med at aktierne og dollaren steg.
Men denne gang er lange obligationer faktisk STEGET betydeligt de sidste 4-5 uger, samtidig med at aktierne er steget, så ét af de to markeder synes at være på vildspor.
Et andet interessant fænomen er, at flere af de sektorer på aktiemarkedet, som har klaret sig bedst siden 11. september, samtidig har set en stigning i risikopræmien på de obligationer, der er udstedt af de samme virksomheder. Ved risikopræmie forstås her en større forskel imellem renten på obligationer udstedt af virksomhederne, og obligationer med samme løbetid, som er udstedt af Staten.
Det gælder f.eks. for IT-hardware, men også for mere normale brancher som bilindustri. Obligationsmarkedet mener altså, at der nu er større risiko for, at disse virksomheder får problemer med at betale renter og afdrag på deres gæld, end der var inden 11. september. Og det er jo en noget anderledes statement end den, som aktiemarkedet kommer med, nemlig at udsigterne for disse virksomheders indtjening nu er lidt bedre, end de var inden 11. september (aktiekurserne på IT-hardware er nu højere end før 11. september). For tjener man flere penge, så har man jo lettere ved at betale afdrag og renter på sin gæld, ikke omvendt.
Igen må man derfor sige, at ét af de to markeder helt klart er galt afmarcheret. Jeg tror på, at det er aktiemarkedet, som tager fejl igen, ligesom det gjorde i april-maj. Denne opfattelse bygger jeg især på, at det primært er aktier, der tiltrækker sig opmærksomhed fra de mere kortsigtede, spekulative investorer, herunder hedgefonde og mange private småinvestorer som undertegnede.
Bevægelserne på obligationsmarkedet er derfor for mig at se et bedre udtryk for konsensusforventningerne hos de store, langsigtede investorer, og det budskab, de sender lige nu, er ret entydigt bearish med hensyn til udviklingen i den økonomiske vækst.
Endelig er råvaremarkedet også et marked, som i princippet er styret af forventningerne til den fremtidige økonomiske vækst. Og her sætter priserne på f.eks. olie nu dagligt nye bundrekorder, og samlet set ligger råvareindekset på det laveste niveau i 20 år!!! Dette bliver af optimister udlagt som noget positivt, idet en faldende oliepris letter presset på økonomien. Ja, det gør den da, men i dette tilfælde falder olieprisen jo ikke, fordi produktionen er øget, men fordi markedet forventer et lavere forbrug af olie p.g.a. en globale recession. De amerikanske olielagre stiger da også p.t. med rekordfart, som tegn på en kraftig nedgang i den økonomiske aktivitet (blandt andet i flybranchen).
Forventningen om lavere olieforbrug er endda så stærk, at den hidtil har overskygget enhver risiko for et chok på forsyningssiden p.g.a. krigen mod terrorisme i Mellemøsten. Så det er faktisk et meeeget bearish budskab, som oliemarkedet og det øvrige råvaremarked p.t. sender os, og også dette marked er således lodret uenig med aktiemarkedet m.h.t. den økonomiske vækst på 6-9 måneders sigt.
Den eneste opbakning til aktiemarkedets synspunkt om en snarlig fremgang i væksten kommer fra valutamarkedet, hvor dollaren er steget en smule overfor yen og euro. Dette må siges at være konsistent med en forestilling om, at økonomien vender om ca. 6 måneder, og at USA vil føre an i den nye økonomisk fremgang. Stigningen i dollarkursen er dog endnu ret minimal, og det er ikke lykkedes for dollaren at tage den sidste minipeak i 0,88 euro, som blev sat for et par måneder siden, ud endnu. Udviklingen kan derfor også tvangfrit tolkes som nogle ganske små skvulp, før dollaren igen begynder at falde tilbage.
Som et kuriosum kan jeg nævne, at den stigning i guldprisen, som jeg omtalte for et par uger siden, ved nærmere inspektion viser sig at være et helt kortvarigt, en-dages fænomen. Set i et lidt længere perspektiv er det amerikanske guld-sølv indeks faktisk ved at foretage et alvorligt teknisk skift i nedadgående retning, efter ellers at være steget pænt gennem det meste af året. Indekset kan f.eks. ses på http://www.bigcharts.com. under major market indexes .
Hvad siger det om investorernes forventninger til fremtiden? Thjaaa. Mit gæt er, at budskabet er, at ingen længere frygter for inflation eller for et kraftigt fald i dollaren, som kunne få investorene til at søge tilflugt i guld og andre inflationsfaste aktiver. Sammen med styrken i obligationer og den øjeblikkelige styrke i dollaren peger faldet i guld- og sølvprisen snarere på, at dollaren vil bevare sin status som international reservevaluta indtil videre, og at markedets inflationsfrygt p.t. er afblæst helt.
Sammenfatning af økonomiske forventninger og markedsforventninger
Sammenfattende må man sige, at alt for mig at se tyder på, at Verden er på vej ind i den alvorligste globale recession siden 1973-1974, og måske endda siden 2. Verdenskrig. Og det vil blive en recession, som er præget af stærkt faldende inflation, måske endda såkaldt deflation, altså faldende priser og lønninger, i mange lande. På den måde vil recessionen givetvis komme til at minde langt mere om 1930’erne end om 1970’erne, hvor inflation som bekendt var problemet. Hermed mener jeg ikke, at USA´s BNP vil falde med 50 %, som det gjorde dengang. Det vil det naturligvis ikke, men meget mindre end det vil også være RIGELIGT til at fremkalde en kraftig nedadgående korrektion i det amerikanske aktiemarked.
For det amerikanske S&P 500 indeks handler altså fortsat til en P/E værdi på ca. 29 (kilde: www.bigcharts.com), hvilket er højere end nogen tidligere markedsTOP, inklusive toppen i 1929. Tager vi de 17 største virksomheder i Nasdaq indexet, så handler de 15 af dem, som overhovedet har en indtjening, til 60 gange deres 2002 ESTIMAT (kilde: www.comstockfunds.com), selvom deres aktiekurs i snit er faldet mere end 60 % siden toppen i 2000.
Og hvem tror vel på, at dette estimat holder, efter at vi har set konstante nedjusteringer af estimaterne for alle kvartaler siden 1. kvartal 2001? OK, 60 gange håbet på indtjening er da bedre end de 160 x indtjeningen, som de samme aktier handlede til i 2000, men........
Man må sige, at ovenstående tal fortsat er så ekstreme, at der kan være nærmest chokerende langt igen, førend det amerikanske bearmarked har fundet en holdbar bund, og jeg forventer derfor, at bearmarkedet som minimum vil fortsætte 6 måneder endnu, måske nærmere 12-18. Og undervejs i dette forløb vil alle andre aktiemarkeder naturligvis blive trukket med ned i et eller andet omgang, også selvom prissætningen her er langt mindre extrem end i USA.
Japan vil formentlig køre helt sit eget løb i denne proces, og vil indenfor de næste 12-18 måneder formentlig komme ned på den prissætning, som har kendetegnet tidligere dybe markedsbunde i USA. Det vil sige en kurs/indre værdi på under 1, svarende til Nikkei indexet ned under 6000. Sådan ca.
En række udviklingslande vil tilsvarende opleve alvorlige finansielle kriser undervejs i forløbet, idet de p.g.a. deres afhængighed af handel med USA vil opleve meget dybe recessioner, samtidig med at de skades af, at risikovilligheden på de finansielle markeder vil blive endnu mindre end i dag. Risikopræmien på lån til emerging markets er således nok steget noget under krisen, men interessant nok er den fortsat meget lavere end den var i 1998. Obligationsmarkedet er altså tilsyneladende ikke nær så bange for en global recession, som det var dengang. Det kan man godt undre sig lidt over, idet den amerikanske vækst i 1998 på intet tidspunkt kom under 3 % i mere end et kvartal af gangen, hvorimod vi nu har nul-vækst eller negativ vækst i alle verdens 3 største økonomier på én gang.
I lyset af ovenstående bør man ikke være langsigtet eksponeret imod emerging markets de næste 6-18 måneder, hverken på aktie- eller obligationssiden, heller ikke selvom både aktiekurser og obligationsrenter i disse lande i princippet er meget attraktive sammenlignet med Vesteuropa og USA. Det hjælper imidlertid ikke meget, hvis prissætningen er på vej til at blive ENDNU MERE attraktiv, som den var det i 1998.
Emerging marked obligationer har ganske vist givet et OK afkast i år på ca. 10 % i f.eks. Jyske Invest nye markeder, men det har en lang dansk statsobligation også, så man har intet fået ud af at løbe den meget store ekstra risiko ved at være på de nye markeder i år. Og risikoen for, at disse markeder vil performe MEGET dårligt de næste 6-18 måneder må siges at være overhængende.
Den chance, som jeg tager ved at komme med ovenstående statements, er chancen for, at den store finanspolitiske lempelse på omkring 2 % af BNP i USA samt de mange rentenedsættelser faktisk VIL sparke den amerikanske vækst i gang i løbet af de næste ca. 6 måneder.
For sker det, så er den globale krise afblæst, og så vil aktiemarkedet selvfølgelig stige forinden, også selvom kurserne i USA allerede er meget høje. For så vil den optimisme, som bobler nu, naturligvis bryde ud i fuldt flor og blive helt umulig at tøjle. Det er jo nemlig langt fra alle, som er enige med mig i, at det er et problem med de historisk høje P/E værdier eller med de store ubalancer i den amerikanske økonomi såsom manglende opsparing, højt gældsniveau og enormt betalingsbalanceunderskud. (se f.eks. kommentaren på www.comstockfunds.com d. 25/10)
Mange markedsdeltagere og markedskommentarorer (læs: aktiesælgere) synes tværtimod at mene, at det er aldeles irrelevant at kigge på den slags data og nøgletal. De tror fortsat på, at vi lever i en ny æra, hvor den slags traditionelle målestokke er fuldkommen irrelevante, og hvor FED til enhver tid kan fintune den økonomiske vækst, alene ved at ændre på renten. Og det vil de sikkert blive ved med at tro på længe endnu......
Jeg er imidlertid villig til at tage ovenstående chance, da jeg mener, at de overdrivelser, som blev bygget op i den amerikanske økonomi under boblen er SÅ store og SÅ langt fra at være korrigeret på plads, at effekten af de finans- og pengepolitiske tiltag næppe vil være andet end at mildne recessionen, mod måske til gengæld at trække pinen i langdrag. Lidt ligesom i Japan, omend formentlig i en mindre extrem form.
Aktiemarkedet vil således, efter alt at dømme, fortsat være meget giftigt og uegnet til langsigtet investering 6-18 måneder endnu.
Til gengæld er det overvejende sandsynligt, at de sikre obligationer vil fortsætte deres bullmarked, hvis den udvikling, jeg skitserer overfor, bliver en realitet. Og det er faktisk ikke de rene småpenge, man kan tjene på kurssvingningerne på obligationsmarkedet.
De sidste 12-13 måneder har en 30-årig dansk byggeobligation med 5 % pålydende rente således givet en kursgevinst på mere end 10 % oveni den løbende rente, som dengang var på godt 6,5 % om året. Og i modsætning til aktier er kursgevinster på obligationer faktisk skattefrie, så det er noget der luner.
Det synes således at være noget ubegrundet, når mange private investorer anses obligationer for at være kedelige og give et alt for lavt afkast. Det er da rigtigt, at den løbende rente ikke længere er noget, som kan få nogens pis i kog. P.t. giver en 10-årig dansk statsobligation således ca. 4,8 % i effektiv rente, en 24-årig statsobligation giver ca. 5,3 % og en 30-årig byggeobligation med 5 % pålydende rente giver vel ca. 5,8 %.
Ikke noget at råbe hurra for, nej, men afgjort bedre end et fortsat tab på aktier under et bearmarked, som allerede nu kvalificerer sig som ét af de 2 værste siden Anden Verdenskrig (det andet i konkurrencen var 73-74). Samtidig er disse papirer alle i optrend, og indtil videre er der ikke noget der tyder på, at denne optrend er slut. Den lave rente skal endvidere ses i lyset af, at inflationen er for kraftigt nedadgående, og måske inden længe vil være direkte negativ. I den situation er en rente på 4,8-5,8 % om året selvsagt ikke så ringe, som den måske umiddelbart kan lyde, for pengene bliver jo samtidig mere og mere værd, eller i hvert fald ikke mindre og mindre, som vi ellers er vant til. Realrenten er derfor ikke nødvendigvis så ringe endda, selvom den pålydende rente er det.
På længere sigt kan man dog godt argumentere for en bear case for obligationer, idet deflationære perioder næsten nødvendigvis må ende med det, økonomer kalder reflation, altså en kortvarig periode med meget høj inflation i økonomien. Vi har da også set en kraftig vækst i pengemængden, M3, i de sidste 12 måneder, og noget sådant PLEJER at indikere fremtidig inflation.
Der er imidlertid intet som helst, som for mig at se tyder på, at en sådan reflation kan blive et problem før TIDLIGST i 2004. Indtil da vil overkapaciteten i industrien, den stigende ledighed, og de meget lave råvarepriser tværtimod udgøre en 3-dobbelt whammy imod enhvert tilløb til inflation.
Obligationsmarkedet befinder sig derfor nu, for mig at se, i en situation som minder meget om aktiemarkedets situation i perioden fra 1997 til 1999.
Allerede dengang var der folk, som gik imod strømmen og var bearish på aktiemarkedet, fordi de korrekt så de ubalancer i økonomien og de finansielle markeder, som lagde grunden til det bearmarked for aktier, der nu er en realitet. Disse mennesker herunder mine favoritter hos Comstock Funds og Prudentbear havde naturligvis ret i deres analyser allerede dengang, men deres stædige insisteren på KUN at bruge fundamental analyse og KUN handle meget langsigtet, kostede dem et tab, som de først nu er ved at indhente.
Sagt på en anden måde er den eneste belønning for at have ret 24 måneder før alle andre, at man får en ordentlig en over tuden.
Derfor vil jeg klart anbefale, at man, også med hensyn til obligationer, følger det gamle ordsprog om at lade trenden være ens ven . I modsætning til aktier, så sker kursændringerne på obligationer nemlig normalt langsomt, så en fejl i timingen i form af et for sent salg koster måske i værste fald 1-2 % af formuen, hvor et for sent salg af f.eks. Lundbeck eller GN Store Nord som bekendt kostede langt mere.
Man bør således ganske enkelt bare hænge på, til markedet selv fortæller, at stigningen på obligationer nu er udmattet. Og her kan man jo bruge præcis de samme analyseværktøjer, som man bruger til aktier, herunder f.eks. glidende gennemsnit og trendlinier.
Og ligesom Nasdaqs optur var helt ekstrem og rakte længere end de fleste, blot nogle få år tidligere, havde fantasi til at forestille sig, ja så tror jeg også det er sandsynligt, at de bevægelser på de finansielle markeder, som vi vil se her på bagsiden af boblen, kan blive tilsvarende langt mere ekstreme end de flest i dag kan forestille sig - eller måske ønsker at forestille sig.
Jeg kan således sagtens se for mig, at en 10-årig dansk obligation om 12 måneder vil give omkring eller endda under 4 % i årlig forrentning, samtidig med, at KFX indekset er faldet til 180-200, måske endda lavere.......
Anbefalinger til overordnet strategi under resten af bearmarkedet
Den helt grundlæggende lære, som vi kan drage af de sidste 12 måneder, er naturligvis, at man under de markedsforhold og økonomiske forhold, som vi har nu, skal have en helt anden fordeling af aktivtyper i sin portefølje, end man havde under opturen.
Det er en decideret nobrainer, og følger af det enkle faktum, at med mindre man er meget dygtig til at time de kortsigtede markedsudsving, eller til at finde enkeltpapirer, som går mod strømmen, så bør hovedparten af ens kapital naturligvis til enhver tid være investeret i aktivtyper, som er i langsigtet optrend, f.eks. defineret som at kursen for gruppen som helhed ligger over 200 dages glidende gennemsnit. For ellers så taber man penge over tid, og det er altså IKKE meningen med at investere. Heller ikke selv om man investerer langsigtet, f.eks. til sin pensionsopsparing.
Som jeg var inde på i den sidste markedskommentar var defensive vækstaktier og store bankaktier som klasse i optrend frem til sidste efterår, og helt frem til i sommers var valueaktier (herunder danske provinsbanker) i optrend. Nu er det imidlertid kun sikre obligationer, der som klasse lever op til kravet om at være i langsigtet optrend. De bør derfor ubetinget udgøre hovedparten af ens portefølje p.t.
Skal man overhovedet investere langsigtet i individuelle aktier under et større bearmarked, som det vi har nu, så bør det selvsagt ske ud fra en helt anden strategi end den, man anvendte under bullmarkedet. I bullmarkedet var indeksvægtning (d.v.s. købe de største papirer) således en fremragende strategi, i hvert fald for dem, som begyndte på den tidligst (da alle de andre fulgte efter drønede kurserne på indekspapirer jo op.....). På det danske marked overperformede KFX indekset således helt klart totalindekset i perioden 1995-2000, og noget lignende er tilfældet i langt de fleste andre lande.
Udover indeksvægtning, så var den mest succesrige strategi under opturen givetvis stockpicking af et begrænset antal papirer med vægt på langsigtede strukturelle trends. Den investeringsforening i DK, som skabte det bedste afkast fra 1990-2000, var i hvert fald Carnegie, som i udpræget grad kører efter denne strategi og fuldstændig ignorerer andre forhold som f.eks. teknisk analyse og markedstiming. Ligesom med indeksvægtningen kan man dog heller ikke helt udelukke, at noget af Carnegies succes skyldes, at flere og flere fik øje på denne strategi i løbet af 90’erne, således at der blev større og større efterspørgsel efter netop de papirer, som passer ind i en sådan strategi.
Carnegie har imidlertid klaret sig katastrofalt dårligt de sidste 12 måneder, og det tyder selvsagt på, at stockpicking strategien i den traditionelle form, med stor vægt på langsigtede trends og en køb og hold strategi, er helt håbløs under et bearmarked som det, vi har nu.
Jeg forsøgte mig selv med en lignende strategi frem til april måned, idet jeg indtil da ikke rigtig forstod de ting, som foregik i markedet. Jeg var nemlig ret ny som investor på det tidspunkt, og jeg læste frem til april 2001 kun de mere officielle danske finansnyheder, som ikke tilbød megen indsigt i, hvad der EGENTLIG foregik i økonomien og på de finansielle markeder. Denne periode, hvor jeg heroisk forsøgte at være langsigtet fundamental investor og købe faldet, kostede mig godt og vel 20 % af formuen.
Konklusionen på ovenstående er, at man som minimum er nødt til at tænke i helt andre baner, hvis man overhovedet ønsker at investere i aktier under et større bearmarked. Hvad det fundamentale angår bør man fokusere meget mere på at finde virksomheder med en sund forretningsmodel, en solid finansiel balance og en ikke alt for høj P/E værdi, end på at finde virksomheder, der har fremtiden for sig .
For det vil ofte være netop de aktier, som er blevet (urealistisk) dyre under opturen, og som investorerne derfor først vender ryggen til. Både på grund af de (for) høje P/E værdier, men også fordi vækstvirksomheder ofte har en meget højere finansiel gearing (mere gæld i forhold til egenkapital) og dermed er langt dårligere rustet til at modstå en midlertidig nedgang i indtjeningen.
Og så er man altså også nødt til at supplere den fundamentale analyse med teknisk analyse, idet man - i modsætning til under et bullmarked - IKKE kan være sikker på, at kursfald kun er en kortvarig og midlertidig affære, som snart vil være hentet ind igen. Det er derfor helt afgørende for succes ved langsigtet investering under et bearmarked, at man holder sig langt væk fra alle nedtrendsaktier og i stedet udvælger de aktier, som viser teknisk styrke, d.v.s. er i optrend eller viser tegn til at være ved at komme det.
Her findes der en række forskellige værktøjer til teknisk analyse, som man kan sætte sig ind i og anvende. Selv har jeg hidtil overvejende brugt det helt simple værktøj med at sammenligne kursen med glidende gennemsnit, samt simpelthen at kigge på kursgrafen over forskellige perioder, og så visuelt/subjektivt forsøgt at tolke bevægelserne i aktien.
Samtidig bør begrebet langsigtet modereres væsentligt under et bearmarked, idet man ubetinget skal være klar til at skifte mening og sælge igen, hvis de positive kursmæssige takter, som ens aktier viser, ændrer sig i negativ retning. Det er nemlig en helt normal proces, at bredden i aktiemarkedet bliver mere og mere negativ, efterhånden som bearmarkedet skrider frem, d.v.s. der bliver flere og flere nedtrendaktier og færre og færre optrendaktier. Og går en aktie først i nedtrend under et bearmarked, så viser de sidste 12 måneders forløb jo kun alt for tydeligt, at der som regel er meget længere ned, end nogen på forhånd havde fantasi til at forestille sig.
Det er derfor ekstra vigtigt, at man under et bearmarked hurtigt reagerer på tekniske svaghedstegn og dermed begrænser sine tab, inden de bliver til katastrofale tab. Selv kigger jeg meget på, om en aktie er ved at lave noget, der ligner en topformation, men et mere objektivt mål er at sælge, når kursen falder under 50 dages glidende gennemsnit. Gjorde man det med aktier som f.eks. TK Development, SAS eller Lufthavnen, så led man kun et meget beskedent tab, uanset om man evt. havde været så uheldig at købe lige præcis på toppen.
En anden mulighed for at tjene penge under et bearmarked er selvfølgelig at forsøge sig som swingtrader og ud fra primært teknisk analyse prøve at fange både op- og nedtrendaktier i de perioder, hvor de stiger, med den klare hensigt at hoppe af igen efter måske 1-10 uger, når de kortsigtede stigninger ebber ud. En sådan strategi har der især været rig lejlighed til at følge i april og maj, og igen de sidste 5 ugers tid, hvor jeg selv er kommet med kortsigtede købsanbefalinger på aktier som AP Møller, B&O, TDC, Trælasten, SAS, Micon m.fl. i markedskommentaren ud fra netop denne strategi. (For opfølgning på disse, se kommentarer til enkeltaktier).
Men hvordan går det så i praksis, når man forsøger sig med disse udmærkede teknikker under et alvorligt bearmarked? Ja, det går i hvert fald bedre, end hvis man ignorerer dem, og bare forsøger at være langsigtet køb og hold investor, som om man var i et bullmarked.
Et kig på min egen liste over gevinster og tab siden maj 2001, hvor jeg skiftede strategi, viser således et tab på ca. 3 % inkl. kurtage. Til sammenligning er det danske KFX indeks i perioden faldet med knap 15 %. Alligevel er det selvfølgelig ikke noget tilfredsstillende resultat, og jeg må erkende, at jeg kunne have sparet mig selv for mange timer foran computeren og samtidig klaret mig væsentligt bedre ved blot at sætte ALLE pengene i obligationer. Dog HAR jeg i perioden også investeret i obligationer, og gevinsten herpå opvejer mere eller mindre tabet på aktierne. Min strategi har i perioden været en blanding af langsigtet stockpicking af billige aktier i optrend og kortsigtet swingtrading.
Ovenstående resultat dækker over både gevinster og tab, og skal jeg drage en hovedkonklusion er det nok, at de dyreste fejl, jeg har begået de sidste 6 måneder, er ikke at overholde mit stop-loss , og dermed begrænse tabet på mislykket swingtrading i nedtrendaktier. Mine tab på blot 2 mislykkede forsøg på swingtrading, Søndagsavisen og SAS, udgør således 2/3 af det samlede nettotab, jeg har lidt siden april måned, på et meget stort antal handler. Og ingen af disse aktier er vel at mærke endnu steget til en højere kurs end den, jeg (omsider) realiserede tabene til. Så jeg kunne IKKE have begrænset disse tab ved at blive liggende i aktierne - tværtimod.
En anden fejl, jeg kan se, at jeg har begået, er, at jeg ofte har været for hurtig til at tage gevinst hjem i stigende aktier. F.eks. solgte jeg Novo med en minimal gevinst i maj måned, lige efter at aktien var steget over MA50, og lige før den helt store stigning op til kurs 400 gik i gang. Det var naturligvis kortsigtet en meget dårlig timing, og det er således også vigtigt for det samlede resultat som swingtrader, at man tør holde fast i de papirer, som viser positive kursmæssige takter, i bare lidt længere tid, og dermed lade tiden arbejde for sin investering.
Nu er der selvfølgelig givetvis andre, som er mere eller mindre dygtige til stockpicking og/eller swingtrading end undertegnede (som i øvrigt også har lært en del de sidste 6 måneder), og det kan derfor være interessant at se, hvordan andre har klaret sig i samme periode med en tilsvarende strategi.
Bruno Japp har siden 1. august styret en modelportefølje af danske aktier på Aktiezoom, hvor resultatet og investeringsovervejelserne løbende er blevet offentliggjort. Bruno Japp har udelukkende investeret i udvalgte danske lavrisikoaktier, som er valgt ud fra en blanding af fundamental- og teknisk analyse. Strategien må betegnes som værende langt overvejende stockpicking, selvom det også har haft karakter af swingtrading p.g.a. den store vægt på teknisk analyse, herunder en relativt hurtig og dygtigt set gevinsthjemtagning i aktier som Århus Oliefabrik og TK Development. Bruno Japp har derimod ikke gjort et eneste forsøg på swingtrading i volatile risikoaktier som f.eks. I-data, GN Store Nord eller Vestas.
Bruno Japp har alligevel udført et relativt stort antal handler i perioden og har opnået et flot resultat på ca. + 1,25 %. Bruno Japp har således slået det danske aktiemarked (totalindeks) med ca. 20 % i perioden med sin meget aktivt styrede portefølje med en for det meste ret høj kontantandel. MEN. Hvis Bruno Japp i stedet fra starten havde sat alle pengene i en 30-årig byggeobligation med 5 % pålydende rente, og så bare havde fastholdt denne helt simple strategi, så ville han nu have tjent ca 3½ %, herunder 2½ % i skattefri kursstigning. Samtidig kunne han ligesom jeg have sparet sig selv for dusinvis af timer foran computeren med gennemlæsning af regnskaber og finansnyheder, tolkning af kursgrafer osv.
Og resultatet for Bruno Japps kollega, Morten Langer, der bestyrer porteføljen med investeringsforeninger, er såmænd et lille tab, i lighed med mit eget. Og det trods en lige så aktiv styring af denne portefølje med masser af handler og en til tider meget høj kontantandel.
Konklusion syntes at være, at det ER meget svært at slå en obligation under et alvorligt bearmarked, også selvom man bruger utroligt meget tid på det og gør alt det rigtige, herunder ved, at man er i et bearmarked og tilpasser sin strategi hertil.
Jeg vil i lyset af ovenstående kraftigt opfordre til, at man som privat aktieinvestorer selv gør status over, hvordan man personligt har klaret sig de sidste 6, 12 og 18 måneder. Og i den forbindelse bør man selvfølgelig være ærlig over for sig selv og tage alle handler med, også dem man ikke kunne finde på at foretage i dag, hvor man er blevet meeeeget klogere .
Kan man ikke fremvise et resultat, som på minimum 6 måneders sigt er bedre end det, man kunne have opnået ved at købe obligationer, så bør man alvorligt overveje, om ikke det er på tide at skifte strategi, og flytte en større eller mindre del af pengene over i obligationsmarkedet, indtil bearmarkedet for aktier med sikkerhed er forbi.
Dette valg behøver dog naturligvis ikke at være enten/eller . Tværtimod kan man godt argumentere for det fornuftige i hele tiden at have i hvert fald en smule kontanter klar, hvis der undervejs skulle opstå nogle meget oplagte købschancer på aktiemarkedet, samtidig med at f.eks. 75 % af formuen er investeret langsigtet i obligationer. Det er en sådan strategi jeg selv har valgt at følge p.t.
Men med mindre, man er MEGET dygtig til at handle, så bør hovedparten af ens penge, den langsigtede anbringelse, naturligvis placeres i papirer, som er i langsigtet optrend - og det vil p.t. sige obligationer. Så enkelt er det faktisk!
Kan man ikke holde sig helt ude af aktiemarkedet i den kommende tid (og det kan undertegnede næppe) så mener jeg faktisk, at swingtrading, altså relativt kortvarige handler, er den strategi, som har bedst mulighed for at give succes p.g.a. den meget store volatilitet i markedet, som de højest specielle markedsforhold giver anledning til.
Problemet med stockpicking strategien, hvor man forsøger at udvælge de aktier, der langsigtet går imod markedet, er nemlig, at mange af dem undervejs skifter og bliver nedtrendsaktier, hvilket gør, at man relativt ofte vil blive nødt til at realisere et tab, især her sent i bearmarkedet. Desuden er der efterhånden kun meget få optrendaktier tilbage, så det er et meget begrænset investeringsunivers , man har med denne strategi lige nu.
I KFX indekset er det således kun Coloplast og Jyske Bank, som fortsat er i optrend, og man må spørge sig selv, hvor meget længere disse optrends kan fortsætte, når de fleste andre medicinal- og bankaktier bliver billigere og billigere? Coloplast aktien har i den forbindelse det problem, at den nu er meget dyr fundamentalt, hvorimod Jyske Bank i princippet handler til en attraktiv P/E. Afstanden til Danske Banks P/E bliver dog mindre og mindre i takt med, at denne toneangivende bankaktie bliver sat ned i pris, og spørgsmålet er derfor, hvor længe Jyske Bank kan blive ved at gå imod resten af markedet og sektoren kursmæssigt?
Men fortvivl ikke, for der findes faktisk en meget nærliggende løsning, hvis man ellers har mod på at forsøge sig som ren spekulant . Let the trend be your freind lyder det gamle ordsprog, eller på dansk flyd med strømmen . Og p.t. er den overordnede (d.v.s. mere end 1-2 måneder) retning på aktiemarkedet som bekendt nedad, så hvorfor ikke udnytte dette og forsøge at flyde med strømmen videre ned? Men andre ord: gå short i markedet og spekulere i fortsatte kursfald i de aktier, som man personligt mener er mest overvurderede. Disse aktier udvælges så naturligvis, ligesom ved almindelig swingtrading eller stockpicking, udfra en kombination af teknisk og fundamental analyse.
Fordelen ved shortselling under de nuværende markedsforhold er den helt indlysende, at man kan tillade sig en væsentligt længere investeringshorisont, når man flyder MED markedets overordnede retning, end når man forsøger at ramme de enkeltaktier og tidsperioder (som den nuværende), der går MOD markedets overordnede retning.
Selvom det måske lyder underligt, så betyder shortselling derfor i princippet, at man under de nuværende markedsforhold kan sove lidt mere roligt om natten og tillade sig en lidt løsere overvågning af sine investeringer med gennemførsel af langt færre handler. Forudsat selvfølgelig, at man virkelig tror på, at de aktier, man har shortet, er overvurderede, og at den overordnede retning i markedet fortsat er ned. Man behøver således ikke straks at realisere alle små tab, da man - ligesom når man investerer ”langt” under et bullmarked - godt kan regne med, at mange af tabene hurtigt vil blive hentet ind igen, når de uberettigede og kortsigtede stigninger dør ud.
Til og med har shortselling den fordel, at man kan geare sin spekulation UDEN at der løber renteomkostninger på, d.v.s. man kan gratis handle for flere penge, end der står på kontoen. Dermed kan man, om så man må sige, både blæse og have mel i munden, idet man kan eksponere sig imod svingningerne (faldet) på aktiemarkedet og SAMTIDIG have hovedparten af sin opsparing stående i obligationer.
Selv er jeg af ovennævnte grunde ved at åbne en konto i Saxo Bank, hvor jeg agter at indskyde 100.000 kroner, som er minimum. For dette indskud vil jeg have mulighed for uden anden omkostning end 0,25 % kurtage at shortsælge for indtil 500.000 kroner, i praksis dog næppe mere end 200.0000-300.000 til at begynde med, da der naturligvis skal være en passende sikkerhed for, at marginkravet på 20 % kan overholdes, også selvom kurserne pludselig stiger en dag eller to. Med marginkrav forstås, at værdien af indeståendet på kontoen, inklusive urealiserede tab og gevinster, hele tiden skal være på mindst 20 % af porteføljens kursværdi.
Får jeg lyst til i en kortere periode at gå lang i markedet, f.eks. fordi der opstår en situation som den nuværende, hvor markedet for en tid viser styrke, så kan jeg også gøre det med en gearing på indtil 5 x (i praksis 2-3). Det koster bare lidt renteudgifter, som trækkes fra et evt. overskud på de indgåede handler. Til gengæld behøver jeg ikke at sælge og genkøbe mine obligationer, og sparer dermed udgifterne til kurtage og kursspread, samtidig med at jeg fortsat høster renten på obligationsinvesteringen.
Jeg vil her tilføje, at jeg ikke forventer, at min totale eksponering imod aktiemarkedet, kort eller lang, på noget tidspunkt skal overstige værdien af min samlede investeringskapital. Det jeg agter at gøre, er således IKKE at foretage nogen vild og hidsig gearing af min totale investering. En sådan strategi vil jeg tværtimod fraråde, da man i så fald kan gå mere eller mindre fallit p.g.a. en enkelt hurtig bevægelse i markedet, som går imod en. Obligationer er imidlertid ikke særlig volatile, og jeg tør derfor godt have en total eksponering imod markederne på f.eks. 75 % obligationer og 50-75 % aktier (typisk short) under resten af bearmarkedet.
Eneste større ulempe ved systemet i Saxo Bank er, at der løber en ekstra kurtage på 200 kroner på pr. handel, hvis man handler for mindre end 100.000 kroner i DK eller ca. 80.000 kroner på de udenlandske markeder. Ovenstående er lidt af en mundfuld at sluge, i hvert fald for undertegnede. På den anden side kan man også sige, at skal det være spekulation, så lad det være spekulation, og så er den risikospredning, som der ligger i at handle mange forskellige aktier, måske mindre væsentlig end en stram styring af eventuelle tab gennem aktiv overvågning og anvendelse af stoploss.
Hvornår er det så tid at skifte tilbage til en mere normal investeringsstrategi?
Bortset fra, at man selvfølgelig ikke skal ligge short hele tiden under et bearmarked (man skulle f.eks. ikke gøre det de sidste 5 uger), så mener jeg faktisk ikke, der er nogen grund til at ændre grundliggende på ovennævnte strategi, før bearmarkedet med sikkerhed er forbi.
Dog vil jeg nok nedtone min shortselling aktivitet, når markedet efter min mening er faldet tilbage til et normalt niveau, hvilket f.eks. kan defineres som et niveau på 700 for S&P 500 indexet. For herefter vil det jo blive sværere og sværere at finde decideret overvurderede aktier, som man kan shorte, og dermed udvikler det sig til blind spekulation, hvor man måske oven i købet er med til at drive markedet urealistisk langt ned til skade for samfundsøkonomien. Så længe der findes groft overvurderede papirer på markedet mener jeg imidlertid ikke, at shortselling er nogen samfundsskadelig strategi. For det er helt klart en fordel for samfundet, at aktiekurserne er realistiske, og for høje kurser er dermed et lige så stort problem som for lave kurser.
Tidspunktet, hvor bearmarkedet definitivt er forbi, kan f.eks. defineres som det tidspunkt, hvor de toneangivende aktieindeks er steget til over 200 dages glidende gennemsnit, samtidig med, at der er relativt tydelige tegn på en forbedring af den verdensøkonomiske situation. Indtil ovenstående kriterier er opfyldt kan ingen med nogen som helst sikkerhed vide, om hurtige kursstigninger som dem, vi ser nu, er udtryk for den endelige vending . Eller om der blot er tale om endnu et bearmarkedrally ligesom alle de forrige, førend det nok engang går ned af bakke.
Det er nemlig meget karakteristisk for bearmarkeder, at der regelmæssigt forekommer dage, uger og endog måneder med meget kraftige stigninger undervejs, UDEN at dette markerer den endelige afslutning på bearmarkedet. Det amerikanske DOW Jones indeks har således haft 9 ud af sine 10 største en-dages stigninger i perioden 1929-1932, d.v.s. under det alvorligste bearmarked i indeksets historie. 7 af disse voldsomme en-dages stigninger forekom inden markedet bundede i 1932, de sidste 2 umiddelbart efter. Den tiende store en-dages stigning forekom i øvrigt under minikrakket i 1987. Desuden forekom der i perioden 1929-1932 ikke mindre end 7 falske vendinger i DOW Jones, hvor kurserne steg kraftigt gennem 1-4 måneder, førend det atter gik ned ad bakke.
For Nasdaq ses i dag et helt tilsvarende billede, idet dette indeks har haft 9 ud af sine 10 største en-dages stigninger siden april 2000, og vi har allerede haft 3 vendinger, som alle viste sig at være falske, nemlig sommeren 2000, januar 2001 samt april-maj 2001. P.t. er vi så i gang ved den 4. vending, og mon ikke også den vil vise sig at være falsk ? Historien, økonomiens tilstand samt aktiernes fortsat høje prissætning taler i hvert fald for det.
Har man først truffet beslutningen om, for en periode, at skifte investeringsstrategi, må man derfor for alt i verden ikke fortryde denne beslutning, bare fordi der kommer nogle dage, uger eller endog måneder med store stigninger på aktier. For det har der jo også været i de foregående 6 og 12 måneder, og hvis man ikke har formået at slå en simpel obligationsinvestering i denne periode, så kan man næppe heller gøre det under resten af bearmarkedet.
Så medmindre man er blandt de få, som rent faktisk HAR været i stand til at slå obligationen de sidste 6 eller 12 måneder (eller man er blevet meget klogere eller dygtigere siden da), så er der ingen grund til at tro, at man går glip af noget, bare fordi aktierne stiger kraftigt et par dage, uger eller endog måneder, uden at man er med .
Hører man til de mange aktieinvestorer, som IKKE har været i stand til at slå obligationen de sidste 6-12 måneder, så bør man derfor tidligst gå 100 % lang i aktier igen, når markedet er skiftet til en langsigtet optrend, som beskrevet ovenfor. Og naturligvis kun, hvis en sådan strategi er i overensstemmelse med ens risikovillighed, og i øvrigt er forsvarlig set i forhold til ens generelle finansielle situation. Det er således aldrig smart at ligge 100 % i aktier, lige før man går på pension, og måske planlægger at bruge pengene til at betale huslånet ud
Med en så defensiv strategi kommer man selvsagt ikke 100 % med på den første del af stigningen i det næste bullmarked for aktier, men omvendt så er risikoen for at lide yderligere tab minimal, og man vil hele tiden kunne glæde sig over, at ens formue bliver større og større, idet man jo faktisk også tjener penge på at investere i obligationer.
|
-
MedicoInvestor.com