Vis artikeloversigt
Markedskommentar fra Spekulant.dk - uge 10
af Stump (12/03/2002 @ 23.28)
Dette bliver desværre den sidste markedskommentar i et stykke tid fra min side, idet jeg føler et vist behov for at opprioritere andre ting end finansverdenen og alle dens finurligheder. Jeg håber, at læserne har haft glæde af mine kommentarer, og at de har hjulpet læserne til en gevinst eller to - eller i hvert fald til at undgå ødelæggende tab. Jeg vil heller ikke afvise, at jeg senere kunne finde på at vende "stærkt tilbage". Indtil da vil jeg imidlertid ønske læserne al mulig held og lykke med deres investeringer og opfordre til, at man søger anden information om markedsforholdene, f.eks. via de mange links på Spekulant.dk's hjemmeside.
Jeg kan også varmt anbefale nogle af de udenlandske markedskommentatorer, hvorfra jeg har hentet en del inspiration til mine egne kommentarer. Det drejer sig ikke mindst om http://www.prudentbear.com som ud over egne gode ugentlige analyser bringer links til mange andre finansielle tidsskrifter/nyheder, samt om de daglige kommentarer fra Lance Lewis på http://www.dailymarketsummary.net Den sidste side koster dog nu et årligt gebyr på 50 US$. Jeg synes det er pengene værd, men nok primært hvis man optræder som shortsælger på det amerikanske marked.
Venlig hilsen,
Stump / Lars Hansen
Kommentarer til markedsudviklingen
Strømmen af positive økonomiske nøgletal fortsatte i den forløbne uge, og skal jeg sammenfatte situationen, så vil jeg sige, at meget nu peger på, at USA har været igennem et af de mærkeligste konjunkturforløb nogen sinde. Et konjunkturforløb, som ikke mindst blev præget af, at den finansielle sektor - modsat under tidligere lavkonjunkturer - havde en formidabel evne og vilje til at blive VED med at øge sit udlån til de private husholdninger dramatisk, selv midt under nedturen.
På grund af denne evne og vilje blev det et konjunkturforløb, hvor et kæmpemæssigt lånefinansieret forbrugsboom bremsede op et enkelt kvartal (3. kvartal 2001), for herefter at starte igen for fuld turbo, som om absolut intet var hændt. Og i anden omgang blev forbrugsboomet ikke mindst trukket af 0-rente finansiering af biler, hvilket må siges at være en helt ekstraordinær begivenhed, ligesom terrorattentatet d. 11 september var det.
Med en så atypisk "nedtur" må man nok påregne, at historiebøgerne fortæller os lidet om, hvad vi kan forvente os af det nyfødte "opsving", der givetvis bliver lige så atypisk som "nedturen" var det. Går USA i sort den dag, General Motors igen vil tjene penge på at sælge biler frem for at øge sin markedsandel? Man kunne unægtelig godt frygte for det. Hele situationen er udmærket sammenfattet i nedenstående artikel:
http://64.29.208.119/archive_comm_article.asp?category=19
Trods de positive økonomiske nyheder, så holder mit scenarie om en "kapitulationstop" i DOW efter den voldsomme 2-dages stigning op imod 10600 stadig vand, idet DOW stort set har ligget stille den sidste uges tid, hvorimod S&P 500 og Nasdaq indekset er fortsat op. Og det samme er de fleste europæiske markeder. Dette var imidlertid mere eller mindre efter forventning, for DOW var jo kommet langt foran de andre indeks, som dermed havde en del at "indhente".
Hvad Nasdaq angår, så resulterede stigningerne i et brud op igennem 50 og 200 dages glidende gennemsnit fredag aften. Allerede tirsdag aften åbnede indekset imidlertid med et "gap" under begge disse linier, primært trukket af et fald i netværksaktierne efter nedjusteringer fra både Nokia Networks og Lucent. Disse nedjusteringer burde ikke kunne overraske nogen, som seriøst har beskæftiget sig med telesektorens finansielle situation, men markedets vilje til at lukke øjnene for realiteterne, hver eneste gang et rally går i gang, er jo simpelthen formidabel. Altså lige indtil virkeligheden så er så "tarvelig" at banke på igen, som den gjorde det tirsdag for netværksaktierne. Også en del andre enkeltaktier ser mig noget "topagtige" ud. Det gælder f.eks. den førende sektor under rallyet, halvlederaktierne, samt en anden "red-hot" (om end ikke Nasdaq relateret) sektor under rallyet: dealer/broker aktierne.
Denne udvikling kunne godt tyde på, at forfatteren til nedenstående artikel har ret, når han beskriver de sidste 14 dages voldsom udsving i aktie- obligations- og valutamarkederne som værende forårsaget primært af likvidering af spekulative positioner. Læs og døm selv.
http://64.29.208.119/archive_comm_article.asp?category=Credit+Bubble+Bulletin&content_idx=9573
Under alle omstændigheder betyder tirsdagens udvikling, at der for mig at se er en pæn sandsynlighed for, at vi allerede har set toppen i Nasdaqs rally, da indekset torsdag ramte 1950 i løbet af aftenen. Men som sædvanlig: kun tiden kan vise det, og indekset kunne da også sagtens finde på at komme stærkt igen senere på ugen. Hvad ved jeg.
Hvad angår S&P 500 indekset, så betød sidste uges udvikling, at indekset for første gang siden efteråret 2000 har brudt ud af sin veldefinerede faldende trendkanal for alvor. Helt præcist skete dette, da indekset fredag d. 1/3 steg over 1125, og siden da er det som bekendt gået nærmest lodret opad, hvorved også 200 dages glidende gennemsnit er blevet brudt, så indeksets nu ligger og "banker på" sin januartop i ca. 1170. Ganske som jeg havde gættet på faktisk.
Hvis Nasdaq nu fortsætter nedad, så vil indekset givetvis trække S&P 500 med sig, og i så fald er det vigtigste af de amerikanske indeks altså blevet afvist ret præcist på niveau med den tidligere dobbelttop fra december og januar. Bliver det tilfældet, var de sidste 14 dages skarpe rally nok mere oplægget til en forlængelse af det vandrette tradingrange marked, som vi reelt har haft siden slutningen af november, end det var starten på en ny "bulltrend". Men igen: kun tiden kan vise det. Jeg tror til gengæld ikke på, at der kommer voldsomme FALD i markedet indenfor de kommende par måneder med den positive økonomiske udvikling, så shortsælgere gør klogt i at begrænse deres forventninger og agere både forsigtigt og kortsigtet i de kommende måneder.
Under alle omstændigheder er det dog også værd at bemærke fire ting, inden man styrter ud og sætter hele formuen i aktier som en langsigtet investering ud fra den betragtning, at de internationale markeder nu er i "optrend". Hvad de ubestrideligt er, hvis man bruger 200 dages glidende gennemsnit som definition på den overordnede trend i markedet. Bortset altså fra Nasdaq, som tirsdag gik i "nedtrend" igen efter blot 2 dages "optrend"...
Den ene ting, som man bør bemærke, er, at ingen tidligere bullmarkeder nogensinde er startet med en prissætning, som bare tilnærmelsesvis minder om den nuværende på det amerikanske marked. Ifølge www.bigcharts.com er P/E værdien for S&P 500 indekset p.t. ca. 32, formentlig opgjort efter "operating earnings" metoden, og dividenden er ca. 1,35%. Det historiske gennemsnit for disse tal ligger nærmere omkring 15 og 3-4, altså under det halve af det nuværende prisniveau, og ved starten af nye bullmarkeder har niveauet typisk været endnu lavere. Nu startede "bullmarkedet" selvfølgelig også på et noget lavere niveau i september, men selv her var P/E værdien omkring 26 og dividenden kun 1,65%, altså stadig langt fra det historiske gennemsnit.
Tager vi udgangspunkt i de mere konservative indtjeningstal efter GAAP standarden, så er situationen endnu værre, idet de store afskrivninger af goodwill hos navnlig teknologiselskaberne betyder, at P/E værdien for S&P 500 for 2001 er over 45 opgjort efter denne metode, hvilket er det suverænt højeste nogensinde. Selvfølgelig vil GAAP indtjeningen givetvis stige en hel del i 2002, alene p.g.a. færre goodwillafskrivninger, men alligevel...
Nu ved jeg selvfølgelig godt, at alle andre aktiemarkeder i Verden er noget mere rimeligt prissat end det amerikanske, men det er altså fortsat det amerikanske marked, som svinger taktstokken, og den høje prissætning af dette marked er dermed et problem, som man efter min mening simpelthen ikke kan lukke øjnene for. Heller ikke selvom man nøjes med at investere andre steder. I hvert fald kan man ikke ignorere problemet, førend der er sket en tydelig "afkopling" af de andre markeder fra det amerikanske. Og det er generelt ikke tilfældet endnu, bortset fra enkelte randmarkeder som f.eks. det russiske.
Den anden ting, som man bør bemærke, inden man investerer massivt i aktier, er, at det ikke er særlig unormalt, at et bearmarked bryder op igennem sin primære faldkanal en eller flere gange, før den endelige bund nås. Tværtimod er dette vel mere reglen end undtagelsen. Man kan derfor meget vel forestille sig, at der blot bliver tale om en kortvarig "boble" i kursgrafen. Eller måske i bedste fald om en overgang til et "japansk mønster", hvor der kan være op til flere år til den næste bund nås. Det må tiden og konjunkturudviklingen vise.
Den tredje ting, som man bør bemærke, er, at likviditeten i de finansielle markeder formentlig vil være aftagende i den kommende tid, og denne "modvind" for aktierne kan få sigt blive mere end selv den vildeste optimisme omkring økonomien kan overvinde.
Med de bedre økonomiske udsigter her og nu er der nemlig ingen grund til at tro på, at centralbankerne vil pumpe flere penge ind i systemet foreløbig. Som især FED gjorde det i efteråret 1999 (med den sidste vanvittige stigning i Nasdaq som resultat) og igen efter 11. september (med den kraftige stigning i både aktie- og obligationskurser frem til slutningen af november som resultat). Tværtimod kan man frygte for, at FED langsomt vil begynde at hæve renten igen, idet der virkelig er kommet meget damp under kedlerne allerede, og det vil givetvis påvirke likviditeten i markederne negativt, hvis det sker.
Selv uden rentestigninger fra FED virker det under alle omstændigheder sandsynligt, at likviditeten i de finansielle markeder vil være for nedadgående i den kommende tid. Blandt andet betyder den stigende obligationsrente jo, at bølgen af omlægninger af realkreditlån langsomt vil ebbe ud, og at huspriserne alt andet lige vil komme under et vist pres. Og det er ikke mindst de stærkt stigende huspriser og omlægning af realkreditlån, som har givet anledning til en kraftig stigning i pengemængden (likviditeten) gennem det meste af 2001. Disse "drivere" bag væksten i pengemængden vil formentlig aftage i betydning gennem 2002, og det betyder alt andet lige mindre likviditet i markedet og i øvrigt også mindre kul på privatforbruget, alt andet lige.
Aftagende likviditet i markedet betyder, i korthed, at positive økonomiske nyheder vil skade obligationsmarkedet langt mere end de vil gavne aktiemarkedet. Og faktisk har vi allerede siden slutningen af november set en sådan tendens, idet obligationerne siden da er faldet markant uden at aktierne samlet set er steget mere end nogle få %. Og det endda på trods af en sværm af positive økonomiske nyheder. Dette må siges at være et klart tegn på aftagende likviditet, hvorimod udviklingen i oktober og november, hvor både aktier og obligationer steg kraftigt, naturligvis var tegn på stigende likviditet som en direkte konsekvens af den koordinerede "redningsaktion" for den globale økonomi.
Alene den sidste måned er den 10-årige rente i USA steget ca. 0,5%, og med mindre dette skyldes øgede forventninger til inflationen, så er risikopræmien på amerikanske aktier dermed reduceret tilsvarende fra et i forvejen lavt niveau (se tidligere markedskommentarer i arkivet på spekulant.dk for en nærmere diskussion af begrebet "risikopræmie" på aktier). Hvor lav kan risikopræmien på amerikanske aktier blive, førend nogle af de langsigtede og professionelle investorer begynder at sælge aktier og købe obligationer, og dermed afsporer aktierallyet? Det bliver spændende at se, og her er det altså især obligationsrenten, som tæller, idet udbytteprocenten på amerikanske aktier jo stort set allerede er "0" og dermed relativt ufølsom overfor kursændringer. Så hold godt øje med renteudviklingen, også selvom du kun interesserer dig for aktier.
Den fjerde ting, man bør være opmærksom på, inden man massivt investerer i aktier, er, at stemningsindikatorer allerede viser en alarmerende optimistisk stemning på det amerikanske aktiemarked. Hvilket vel i øvrigt ikke kan undre efter alle de gode nyheder om økonomien. Dette er stærkt problematisk, idet kurserne jo kun kan stige yderligere, hvis der er nogle, som endnu mangler at få købt. Og det er der desværre ikke ret meget, som tyder på er tilfældet, bortset måske fra teleaktierne og til dels Nasdaq. Se f.eks. nedenstående indlæg i spekulant.dk’s diskussionsforum:
http://www.spekulant.dk/forum/show.php4?id=1802
Den komplette diskussion under emne #304 kan følges på: http://www.spekulant.dk/forum
Omvendt er der så også nogen, der hævder, at der står en massiv mængde af (institutionelle) investorer klar på sidelinien, som hidtil var været for "nervøse" til at købe aktier, men som nu vil føle sig tvunget til at "hoppe med på vognen", og som dermed vil kunne presse aktiekurserne betydeligt opad fra det nuværende niveau. Synspunktet forfægtes blandt andet i nedenstående artikel af Morten Langer på www.aktiezoom.dk:
http://www.aktiezoom.dk/artikel.asp?aid=472
Jeg er ikke helt enig med Morten Langer i denne betragtning, men synes at læserne skal have mulighed for selv at tage stilling til argumenterne for og imod store kursstigninger på aktier herfra. Personligt tror jeg imidlertid, at disse penge "fra sidelinien" for længst ER kommet i spil, sådan mere eller mindre, i den lange periode med gode nyheder, som vi har haft siden slutningen af september.
I parentes bemærket er jeg heller ikke enig med Morten Langer i, at et økonomiske opsving vil kunne retfærdiggøre en kurs for Nasdaq på måske helt op til 3000. Eller markant højere aktiekurser i det hele taget for den sags skyld. Hvis han altså mener det? Det helt grundlæggende spørgsmål for mig er nemlig, om det kan begrundes rationelt, at amerikanske aktier sidst i 90`erne blev så dyre, som de gjorde. Og det mener jeg fortsat IKKE, det kan. Jeg er derfor ikke enig i den "konventionelle" betragtning, som Morten Langer indirekte kommer med, nemlig at aktierne er faldet på grund af en nedgang i økonomien, og ergo bør de stige igen, nu hvor økonomien er i klar bedring og investorerne dermed bliver villige til at "kigge 2-3 år frem", som det så smukt hedder.
Min tolkning af situationen er snarere den, at USA siden 1996 har oplevet en kæmpemæssig finansiel "boble", som blandt andet medførte en helt vild oppustning af aktiemarkedet. Aktiekursfaldet siden 2000 var derfor efter min mening ikke forårsaget af den økonomiske nedtur. Derimod var BÅDE aktiekursfaldet og den økonomiske nedtur forårsaget af det samme fænomen, nemlig at en del af den store finansielle boble (den del, som havde med TMT sektoren at gøre) punkterede, hvilket blandt andet sendte virksomhedernes indtjening ud på det værste styrtdyk de sidste 50 år.
Og i den situation er der ingen som helst rationel begrundelse for, at aktierne skal stige markant, bare fordi den økonomiske nedtur indtil videre ser ud til at være slut. Og da slet ikke Nasdaq aktierne, som jo var årsagen til hele misæren i første omgang. Jo, det ville de skulle, hvis de mellemtiden var blevet "for billige" på grund af stor pessimisme i markedet, men det er der for mig at se intet, som tyder på. Og her må jeg igen minde om, at amerikanske aktier som sådan allerede er mere eller mindre tilbage på niveauet fra 2000, hvis vi ser bort fra smertensbarnet i form af TMT-sektoren. Så hvor er den rationelle begrundelse for yderligere voldsomme stigninger i det brede marked? Den har jeg også svært ved at se, må jeg nok indrømme.
Jeg vil til gengæld ikke fuldstændig afvise, at en kursudvikling som den, Morten Langer skitserer i ovennævnte artikel, kunne blive realiseret indenfor de næste 6-12 måneder som følge af et økonomisk opsving og en deraf følgende endnu større optimisme i markedet. Efter min mening vil det imidlertid være det glade vanvid, hvis det sker, og det vil, ligesom i marts 2000, ende med et gevaldigt brag før eller siden. Og formentlig før snarere end siden.
Sammenfattende betyder de ovenstående forhold, at jeg efter nøje overvejelser har besluttet mig for, at det er for risikabelt at gå massivt ind i aktiemarkedet på nuværende tidspunkt. Også selvom teknikken i princippet er positiv, hvilket indikerer, at der udmærket kan komme yderligere stigninger på kort eller endog mellemlangt sigt (6-12 måneder). Problemet er bare, at det er umuligt at vide, hvornår disse stigninger stopper, og i princippet kan det være, at S&P 500 aldrig kommer længere op end de 1170, hvor indekset ligger nu, men bare fortsætter indenfor det eksisterende tradingrange i månedsvis og så herefter falder. Det kan vi i princippet ikke vide noget om, og på længere sigt ser jeg stadig en betydelig risiko for store kursfald på det dyre amerikanske marked, med en sandsynlig afsmitning til Verdens øvrige markeder.
Personligt vil jeg derfor holde mig til nogle få udvalgte danske enkeltaktier samt måske lidt kortsigtet spekulation i Nasdaq korrelerede aktier. Og så ellers ligge med en ret høj kontantandel, indtil obligationskurserne stabiliserer sig. Når det sker, så skal der til gengæld købes massivt ind af obligationer, så jeg kan få fastlåst forrentningen af den langsigtede kapital på et rimeligt niveau.
Vestas og Micon fik i øvrigt ordentlig vind i møllevingerne i den forgangne uge, efter at den amerikanske støtteordning for vedvarende energi blev forlænget. Som med Lundbeck vil jeg gerne fremhæve, at de voldsomme kursstigninger faktisk blev forvarslet i møllernes teknik, idet der over nogen tid havde været et stigende momentum i begge aktier. Selvom vi ikke kunne vide på forhånd, at støtteordningen ville blive forlænget, så kunne vi derfor godt se, at stemningen omkring aktierne var under bedring, og dette vil jo ofte være tegn på, at nogen begynder at "lugte noget" vel at mærke noget positivt. Med en smule risikovillighed og opmærksomhed på teknisk analyse kunne man derfor snildt have fået samlet møllerne op omkring kurs 200, INDEN nyheden slap ud og antændte raketterne. Som jeg anbefalede for et par uger siden.
Nu, hvor katten er ude af sækken, og opturen gået i gang, bør man til gengæld slå koldt vand i blodet og afvente om ikke der kommer yderligere stigninger indenfor de næste par måneder, også selvom møllerne lige nu falder noget tilbage igen efter de store stigninger. For næst efter slet ikke at komme med, så er den dummeste fejl ved investering nok at sælge for tidligt, når man har ramt en aktie, som begynder at udvikle sig positivt. Jeg har derfor ikke tænkt mig at sælge, førend kurserne kommer markant højere op, og/eller teknikken omkring møllerne eventuelt igen ændrer sig i negativ retning. Sker det vil jeg dog nok realisere gevinsten, idet møllerne stadig er i en langsigtet nedtrend, som vi principielt ikke med sikkerhed kan vide er slut.
Har man spekuleret i teleaktier, som jeg også anbefalede for 14 dage siden, er spørgsmålet til gengæld, om ikke det er ved at være tid til at tage gevinsten hjem efter Nokias udmelding og den fornyede nedtur, som denne meddelelse sendte sektoren ud på. At gøre sådan er i hvert fald det sikreste.
Og det var så det. Endnu engang vil jeg ønske læserne held og lykke med deres investeringer fremover, og sige mange tak for denne gang.
Venlig hilsen,
Stump / Lars Hansen
|
-
MedicoInvestor.com